盐田港：注入资产恐后劲不足

控股股东资产注入后，盐田港的利润水平将显著提升，但每股收益提升较为有限。

王东岳/文

3月30日，盐田港（000088.SZ）发布重大资产重组草案，公司拟通过发行股份和支付现金相结合的方式向深圳港集团有限公司（下称“深圳港集团”）购买其持有的深圳市盐港港口运营有限公司（下称“港口运营公司”）100%股权，交易标的价格暂定为100.15亿元。同时，上市公司拟募集配套资金40.02亿元，用于支付现金交易对价和偿还银行借款及支付中介机构费用。

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本次重组前，盐田港2022年10月末的每股收益约为0.18元/股，重组后为0.2元/股，收益有所提升但幅度有限。

控股股东资产溢价注入

根据重组草案，本次交易拟采用发行股份和支付现金相结合的方式。

截至评估基准日，港口运营公司的净资产账面价值约为43.52亿元，评估增值额为56.58亿元，增值率为130.02%。

本次发行前，深圳港集团持有上市公司15.18亿股，占公司总股本的67.48%；发行完成后，深圳港集团预计总持股数将增至35.35亿股（不考虑配套融资），占公司发行后总股本的82.86%，公众股东合计持股比例由32.52%降至17.14%。

本次发行配套资金募集计划为40.02亿元，其中15.02亿元用于支付现金对价，25亿元用于偿还银行借款及支付中介机构费用 。

根据重组草案，港口运营公司的核心资产为持有的盐田三期国际集装箱码头有限公司（下称“盐田三期”）35%股权以及广东盐田港深汕港口投资有限公司（下称“深汕投资”）100%股权。其中，盐田三期的主营业务为提供港口装卸及相关服务，深汕投资主要拥有小漠港资产，并租赁给深汕运营公司开展港口装卸及相关服务。

根据资产评估报告，截至评估基准日，港口运营公司对盐田三期的长期股权投资账面价值约为39.6亿元，以收益法评估的评估价值为95.99亿元，占本次收购整体估值95.85%，评估增值率为142.38%。

盐田三期位于深圳市东部、大鹏湾西北角的盐田港区，港区定位为集装箱码头区。按区位划分，盐田港区由两个楔形港池分隔为东、中、西三个港区。本次收购的盐田三期资产位于盐田港中港区，截至目前，盐田港中区共有15个泊位（一期2个，二期3个，三期及扩建工程10个）。

本次重组前，上市公司通过盐田国际集装箱码头有限公司（下称“盐田国际”）管理经营中港区一、二期5个泊位，上市公司与香港和记黄埔盐田港投资有限公司（下称“和记黄埔”）分别持有盐田国际29%和71%的股权。

因此，本次收购的盐田三期资产即中港区三期和扩建工程10个泊位。根据草案，盐田三期公司初始注册资金为24亿港元，由盐田港集团（现为深圳港集团）与和记黄埔共同出资设立。其中，盐田港集团出资8.4亿港元占注册资本的35%，和记黄埔出资15.6亿港元占注册资本的65%。盐田三期持有的中港区三期项目的初始计划投资总额为57.47亿港元，由盐田港集团与和记黄埔按持股比例共同投资建设。

根据评估报告，本次收购中，盐田三期最终的整体估值约为274.26亿元，较初始投资增长（不包含汇率因素）3.77倍。2021年，盐田三期实现的归母净利润约为21.49亿元，扣非后归母净利润为20.14亿元。截至评估基准日，盐田三期的静态市盈率（LYR）为12.76倍，扣非后静态市盈率约为13.62倍。

评估报告中，评估机构选取的上港集团、宁波港、青岛港等11家可比上市公司2021年平均静态市盈率约为12.87倍，扣非后静态市盈率约为14.90倍。

按照业绩补偿协议，深圳港集团承诺，2023-2025年，盐田三期实现的扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别不低于16.98亿元、17.8亿元和17.24亿元，若本次发行实施完毕延后至2024年，则2026年不低于16.76亿元。

以上述数据计，2023-2025年，盐田三期承诺利润的平均值约为17.37亿元，较2021年下降19.17%。以本次交易的35%股权占比计，对应上市公司可确认的利润年平均金额约为6.08亿元，对应本次交易评估价格的平均市盈率约为15.79倍。以2026年承诺利润计，所对应的单年市盈率约为16.36倍。

2022年，上港集团继续以4730.3万集装箱吞吐量蝉联第一，公司全年实现扣非后归母净利润168.84亿元，截至4月12日的市值为1297亿元，对应扣非后静态市盈率约为7.68倍。

同时，与深圳港吞吐量相对接近的青岛港实现扣非净利润43.32亿元，总市值约为410亿元，对应静态市盈率约为9.46倍。宁波港实现扣非净利润为37.63亿元，公司静态市盈率约为19.19倍。控股、参股多家港口的招商港口扣非后净利润约为33.45亿元，对应静态市盈率13.36倍。

总体而言，从业绩承诺角度看，本次收购的盐田三期的扣非后市盈率处于行业中位数偏上水平。

而除盐田三期外，盐田港本次还将收购深汕投资100%股权。深汕投资采用资产基础法进行评估，经评估后的股东全部权益价值为4.11亿元，增值7.08%，深汕投资主要拥有小漠港的资产所有权。小漠港一期码头于2021年12月开港运营，报告期内业务以散杂货装卸服务为主。2022年1-10月，深汕投资实现收入747万元，净利润-728万元。

以市净率计，本次重组中，深汕投资的市净率约为1.07倍，公司可比标的的平均市净率约为0.98倍。

受收购价格因素影响，重组完成后，盐田港的净利润水平将有明显提升，但公司每股收益的提升幅度相对有限。经测算，本次重组前，盐田港2022年1-10月的每股收益约为0.18元/股，重组后约为0.2元/股。

考核关键在价格

2021年，中国货物贸易进出口规模创下历史新高，带动港口、物流全链条经营旺盛，国内各大主要港口的吞吐量均刷新了历史纪录。

根据重组草案披露，截至2022年10月末，盐田三期拥有853万标箱的年吞吐能力。2020年，盐田三期吞吐量为801.71万标准箱，产能利用率约为93.99%；公司当年实现营业收入37.64亿元，对应单位标箱收入为475.34元，实现归母净利润16.26亿元。

2021年，盐田三期的吞吐量增至850.51万标准箱，同比增长6.09%，产能利用率提升5.72个百分点；公司实现收入45.71亿元，同比增长21.44%，对应单位标准箱收入为537.44元，同比增长13.06%，归母净利润为21.49亿元，同比增长32.16%。

2022年1-10月，盐田三期实现吞吐量686.91万标准箱，营业收入为37.64亿元，对应单位标准箱548.02元，较2021年提升1.97%，归母净利润为15.54亿元。

按照业绩承诺，2023-2025年，盐田三期预计实现的扣非后归母净利润金额分别不低于16.98亿元、17.8亿元和17.24亿元，2026年不低于16.76亿元。

评估机构预计，2023-2026年，盐田三期预计可实现的吞吐量分别约为793.33万标箱、801.27万标箱、767.6万标箱和731.79万标箱，单位标箱收入分别为507.25元、512.32元、522.6元和533.1元，对应收入分别为40.24亿元、41.05亿元、40.12亿元和39.01亿元，呈先增后减趋势。

同时，评估机构还预计，2030年及永续期内，盐田三期的预计吞吐量为803.71万标箱，单位标箱收入为576.95元。

与2020年和2021年的运营数据对比可以发现，2023-2026年，盐田三期的预计吞吐量较前两年有不同程度下调，远期吞吐量与2020年较为相近；预计的单箱收入价格较2021年有所下调，但超过2020年的单箱收入价格，永续期单箱收入增幅则相对更为明显。

评估机构表示，考虑国内外经济形势以及盐田港区远期的统筹经营模式，预计未来盐田港区集装箱总吞吐量上涨，但盐田三期的吞吐量下降。单位标准箱的收入价格下调则主要考虑国内商品出口需求增速下降，单位标箱堆存收入有所回落，后续考虑全球经济逐步复苏，预计在2030年达到576.95元/标箱后进入稳定期。

相比于运量，单箱价格的可实现性对盐田三期兑现业绩承诺更为重要。根据重组草案披露，2022年11-12月，盐田三期的单箱收入约为492.2元/标箱，较公司1-10月运价下滑了10.19%，且低于公司2023-2026年预计运价，公司能否在业绩承诺期内实现单箱价格的稳步提升值得关注。

针对文中问题，《证券市场周刊》已向上市公司发出采访，截至发稿未得到公司回复。

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